Les marchés développés ont obtenu des résultats exceptionnels au cours des trois dernières années. Le sentiment est légitimement joyeux. Au cours des trois dernières années, le TSX, le S&P 500 et les marchés internationaux ont tous enregistré un taux de croissance composé annuel supérieur à 20 %. Des rendements vraiment impressionnants, et relativement rares également. Le graphique ci-dessous, qui ne devrait pas être nouveau pour nos lecteurs réguliers, est vraiment impressionnant.
Au cours de cette période de 3 ans (se terminant le 31 juillet 2026), l’indice composé S&P/TSX a dégagé un rendement cumulatif de 86 % et le S&P 500 environ 70 % (ou 81 % en dollars canadiens). Des chiffres importants pour ces moyennes de référence. Notre curiosité nous a poussés à creuser un peu pour voir ce qui se cache réellement derrière ces chiffres. Les indices, particulièrement ceux qui sont concentrés, peuvent facilement masquer qui a fait le gros du travail. Sans analyse de l’attribution, il est plus difficile de déterminer si nous devons nous attendre à ce que la bonne période se poursuive et, point tout aussi important, quelle part du rendement est attribuable à une excellente sélection de placements et quelle part est simplement due au fait d’avoir été au bon endroit au bon moment. Le paradigme classique de la compétence par rapport à la chance.
L’attribution en soi décompose les rendements globaux en leurs facteurs déterminants, généralement les secteurs et les sociétés qui stimulent le rendement. Pour un gestionnaire de portefeuille, il est utile de voir quelle part du rendement de certains fonds est attribuable à la répartition sectorielle par rapport à la sélection des titres. Bien que l’attribution soit très efficace pour déterminer les facteurs ayant influencé les rendements, elle n’indique pas précisément la marche à suivre ; toutefois, connaître la source des rendements peut donner des indices sur leur reproductibilité et sur le niveau d’exposition auquel vous pourriez être soumis en cas de rotation de la direction.
Canada et les États-Unis.
Au Canada, cela ne devrait pas être une grande surprise. Les trois dernières années ont été dominées par les banques, l’énergie et l’or. Sur trois ans, les secteurs des services financiers, de l’énergie et des matériaux ont généré environ 80 % du rendement total de l’indice TSX. Le secteur financier a représenté à lui seul 44 %, les principaux contributeurs étant la RBC, la TD, la CIBC, BMO et la Banque Scotia. La concentration demeure un thème populaire, les 10 principaux titres générant 46 % du rendement de l’indice. Depuis le début de l’exercice, la concentration devient encore plus étroite. Les trois principaux secteurs ont généré 92 % des rendements, les 10 premiers ayant assumé 65 % de la charge. L’énergie a pris la place de l’or cette année, après les banques, mais la récente flambée des métaux précieux signifie que la situation pourrait s’inverser dans la deuxième moitié de l’année. Peut-être un rappel que le leadership peut être éphémère. Shopify s’est classée parmi les trois principaux contributeurs au cours des trois dernières années, mais elle constitue le facteur de détérioration le plus important depuis le début de l’année. De notre point de vue, ce leadership dans les secteurs de l’économie traditionnelle est l’une des raisons pour lesquelles le segment des dividendes a obtenu d’aussi bons résultats. Ces sociétés sont en grande partie des entreprises de qualité qui versent des dividendes et génèrent des liquidités. Bien qu’étroit, le marché canadien se comporte très différemment de son homologue américain, fortement axé sur la technologie.
De l’autre côté de la frontière, aux États-Unis, le secteur des technologies a généré 46 % du rendement au cours des trois dernières années. Si nous ajoutons les communications, cela grimpe à 58 %. C’est un travail colossal pour l’IA. Nvidia a contribué à elle seule à 10,6 points, soit environ un septième, du rendement global de l’indice. Impressionnant. La concentration des titres est légèrement plus élevée qu’au Canada, les 10 premiers contribuant à 52 % du rendement. Il est intéressant de noter qu’en approfondissant l’analyse cette année, l’étendue commence à s’améliorer, puisque 46 % des titres composants l’indice S&P 500 ont surpassé l’indice au cours du premier semestre, comparativement à environ 28-31 % pour chacune des trois années précédentes. La magnificence des « Sept magnifiques » a également diminué, Tesla et Meta figurant parmi les principaux facteurs ayant nui au rendement depuis le début de l’année. Cette année, le leadership s’est resserré autour de la mémoire et des semi-conducteurs, avec des titres comme Micron, SanDisk, AMD et Intel affichant des rendements stupéfiants. Le thème de l’IA demeure fort, mais la marée ne soulève pas nécessairement tous les bateaux à ce stade.
Bien que les graphiques en cascade racontent une histoire similaire, quoique confuse, le graphique ci-dessous permet de mieux contraster la provenance des rendements et l’étendue de ceux-ci. Au Canada, en dehors des trois principaux secteurs, le reste du marché n’a contribué qu’à 20 % du rendement total. Pendant cette période, les services financiers, l’énergie et les matériaux ont chacun progressé de plus de 100 %, dépassant largement leur pondération déjà élevée. Aux États-Unis, le secteur des technologies est la vedette principale, et la diversité est légèrement meilleure, les autres secteurs contribuant pour au moins 29 % du rendement. Dans l’ensemble, il est assez frappant de constater à quel point les deux marchés ont été étroits, mais ils sont axés sur des secteurs très différents.
Compétence par rapport à la chance
Place maintenant à un regard lucide dans le miroir. Que vous ayez détenu de nombreux titres bancaires et énergétiques ou simplement les plus grandes sociétés technologiques de la planète, vous avez réalisé des gains importants. S’agit-il d’une compétence? Ou le simple fait d’être investi dans les secteurs les plus importants et les plus liquides de chaque pays? Un marché à la hausse et étroit est une machine à fabriquer de la confiance, et il encourage discrètement certains biais comportementaux dangereux. L’excès de confiance, où nous confondons le bêta avec l’alpha. Le biais de rétrospective, selon lequel le gagnant allait « évidemment » gagner. Le biais de résultat, où un bon résultat blanchit une décision chanceuse. Et le glissement de la concentration, où les titres gagnants deviennent vos positions les plus importantes précisément au moment où ils présentent le risque le plus élevé. Nous ne disons pas qu’il ne faut pas détenir les secteurs qui ont porté leurs fruits. Nous demandons un peu d’humilité, nous y compris.
Réflexions finales
Une concentration étroite des titres leaders ne se termine pas toujours mal, et quelques années de forte performance ne signifient pas qu’un net retour à la moyenne est imminent. Mais ces cycles ne durent pas indéfiniment. Il est trop tôt pour le dire, mais nous assistons peut-être déjà à un changement de leadership au Canada. Les banques ont maintenant baissé de 6,7 % (en date du 21 août) par rapport à leurs sommets de juillet et, avec la résurgence de l’or, cela ressemble à des prises de bénéfices et à un repositionnement.
Les marchés sont toujours en mutation. Les investisseurs tournés vers l’avenir feraient bien d’évaluer l’état actuel, de revenir sur la manière dont nous en sommes arrivés là et de jauger la probabilité que les leaders d’aujourd'hui continuent de surpasser les attentes. Au Canada, les banques représentent le risque évident après avoir généré des rendements disproportionnés. Les valorisations sont excessives, et même un simple retour à une croissance normale pourrait exercer une pression sur les multiples. Aux États-Unis, l’attention demeure portée sur le déploiement de l’IA, mais pour ceux qui sont prêts à s’écarter de la foule, l’étendue du marché s’élargit, ce qui signifie davantage d’occasions pour les investisseurs prêts à faire quelques recherches. Connaître la source des revenus est la première étape pour juger de leur reproductibilité.
- Derek Benedet chez Investissements Purpose.
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Sources : Les graphiques proviennent de Bloomberg L.P, August 24. 2026.
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