Si le bol de punch est stimulant, on peut dire sans risque de se tromper qu’au cours des dernières années, le marché est devenu plutôt accro à cet élixir qui enivre la sueur. Les mesures d’assouplissement quantitatif, les variations de taux et les fluctuations ont eu des répercussions assez importantes sur le cours des actions, tant à la hausse qu’à la baisse. Et on peut soutenir que cette relation est devenue encore plus solide après la pandémie, compte tenu des nombreuses mesures de relance. Depuis les sommets de départ de 2021 au dos d’un bol à poinçon débordant jusqu’à la douleur en 2022, la quantité de poinçon ayant été lentement réduite. Mais au cours du dernier mois, l’indice S et P s’est effondré lorsque le montant global des mesures de relance s’est stabilisé... ou est-ce que c’est le cas?
Le tableau ci-dessus mesure les mesures de relance en fonction de trois facteurs : le bilan de la Fed, le marché du Repo et le compte général (nous traiterons de la ligne de démarcation plus loin). La taille du bilan de la Fed mesure essentiellement l’assouplissement ou le resserrement quantitatif, qui se traduit par des changements dans les avoirs de la Fed. S’ils achètent des obligations (AQ), la valeur augmente, et s’ils vendent des obligations (AQ), les placements diminuent. Rappelez-vous que si la Fed achète une obligation, que fait le vendeur de l’argent? S'ils réinvestissent dans d'autres obligations ou dans quoi que ce soit d'autre, cela stimulera le système financier. Toutefois, s’ils le placent sur le marché Repo (en le redéposant auprès de la Fed), l’argent vient de tourner en rond. C’est pourquoi la taille du marché Repo est soustraite de l’ensemble des mesures de relance.
Cela nous amène au compte général. Le gouvernement américain utilise son chéquier pour financer ses dépenses. Si ce compte augmente, le gouvernement conserve de l’argent, et s’il diminue, il dépense. Par conséquent, la taille du compte général est également soustraite. Avec l'émission précédente du plafond de la dette, le Compte général avait été pratiquement mis à sec puisque les nouvelles émissions n'avaient pas été approuvées. Maintenant que le plafond de la dette a été relevé, les coffres sont renfloués par l'augmentation des émissions du Trésor. Cela entraînerait une baisse des mesures de relance, selon la provenance de l’argent.
Si le marché Repo est la source de fonds pour acheter les nouveaux bons du Trésor émis, il n’y a pas de changement dans les mesures de relance puisque cet argent était de toute façon parqué à la Fed, en dehors du système financier. Si l'argent vient d'ailleurs, il s'agira d'une réduction des mesures de stimulation globales, ce qui n'est pas bon pour les marchés, sans tenir compte de tout le reste. La bonne nouvelle partielle jusqu’à présent est qu’il semble que le marché Repo ait été la source de la plupart des fonds absorbés par le réapprovisionnement du compte général.
Le tableau ci-dessous présente l’échelle normalisée pour le marché des comptes généraux et des caisses de retraite. L’un se remplit, l’autre se vide. Soulignons également que depuis le début de 2023, ces deux comptes se sont largement compensés. C’est une bonne nouvelle qui explique aussi pourquoi le marché américain est demeuré si résilient.
Mais revenons au premier graphique et à la ligne pointillée. Lorsque les banques régionales ont commencé à être sous pression en raison de la fuite des dépôts des clients, quelques banques ont fait faillite et la Fed est intervenue avec un programme de prêts. Les banques pourraient donner en garantie des obligations (évaluées au coût et non à la valeur de marché), ce qui mettrait fin aux problèmes de liquidité ou à la nécessité de réaliser des pertes lorsque des clients retirent leurs dépôts. Nous n'allons pas plus loin dans le fonctionnement du système financier américain, car nous ne terminerions jamais notre rapport à temps. La clé, c'est que ce programme de prêts pourrait être considéré comme un stimulant, mais il est nébuleux, compte tenu de l'utilisation qui en est faite. S’il s’agissait d’une mesure de relance du point de vue du marché, cela explique certainement cette hausse des cours boursiers au-delà du battage publicitaire de l’IA.
Le marché peut-il danser en toute sobriété?
Si la tendance dans le jeu de passe-passe est à la baisse, les marchés peuvent-ils encore progresser? Absolument. Mais si vous regardez les dernières années de ce marché qui a subi une influence monétaire quantitative, vous pouvez tirer vos propres conclusions. Le graphique ci-dessous illustre les bilans des 3 grandes banques centrales par rapport aux actions mondiales. Les cercles sont des périodes où il semblerait que la relation a pris fin. Les cercles rouges correspondent aux périodes où les mesures de relance ont été renforcées, mais où les marchés ont quand même baissé. Les cercles verts sont stables ou moins stimulants, avec un marché en amélioration.
En fait, les cercles se heurtent à de graves événements exogènes qui ont une incidence sur le marché. Par exemple, en 2011, nous traversions une crise de la dette en Europe, alors que la dette américaine était abaissée. En 2015, la Chine a subitement ralenti sa croissance économique. La bonne nouvelle, c’est qu’en 2019, le cercle vert a été le premier véritable cycle au cours duquel le marché a semblé être stimulé par l’amélioration de l’activité économique mondiale. Le cercle rouge Skinny 2020 était la mère de tous les chocs – Covid. Et maintenant, en 2023, le marché progresse et les mesures de relance sont stables ou à la baisse.
Il est difficile de justifier le récent rebond par l’amélioration de l’économie. Peut-être est-ce simplement la remontée qui a suivi le grand automne 2022. Risque si cette remontée n’est pas soutenue par l’économie ou les mesures de relance.
Réflexions finales
Au cours du dernier mois, le marché boursier américain s’est bien comporté, tout comme le Japon. Après cela, presque tout le monde est à terre. Peut-être pourrions-nous attribuer la hausse limitée à l'intelligence artificielle ou à un peu de stimulation résiduelle découlant des programmes de prêts bancaires. Quoi qu’on en dise, les mesures de relance sont réduites, ce qui nuit au cours des actions. D’autant plus que l’économie mondiale n’est pas en train de chuter, mais certainement pas en train de s’accélérer. La danse sobre dure rarement longtemps.
— Craig Basinger est stratège en chef du marché chez Investissements Purpose
— Derek Benedet est gestionnaire de portefeuille chez Investissements Purpose
Sources : Les graphiques proviennent de Bloomberg L. P.
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