Les gens pensaient que Trump jouait aux échecs en 4D. Il joue plutôt le jeu de poulet le plus dangereux du monde.
Le marché s’est enfoncé dans une vente massive, l’indice MSCI Monde ayant perdu plus de 10 milliards de dollars de valeur en trois jours.
Dix mille milliards.
Dans leur forme actuelle, les tarifs que les États-Unis imposent à l’économie mondiale sont désastreux. Il s’agit d’un changement structurel qui entraînera un ralentissement de la croissance, une hausse de l’inflation, des perturbations de la chaîne d’approvisionnement, un affaiblissement de la demande des consommateurs et une incertitude accrue des entreprises.
Les événements macroéconomiques et géopolitiques seront les seules choses qui comptent à moyen terme. Même si une escalade plus poussée entraînera des récessions à l’échelle mondiale, toute négociation pourrait faire basculer le marché dans l’autre direction rapidement.
C’est là que réside l’occasion.
De nombreux titres subissent une forte compression des multiples, même s’ils sont fortement investis dans des tendances à long terme qui perdureront au cours des prochaines décennies. Ces actions seront en vente au cours des prochains mois.
À la fin d’un concert de rock, certaines personnes essaient de partir plus tôt pour quitter le parking en premier. D’autres restent pour le plus grand moment du spectacle : le rappel.
Je vais prendre la guitare fondue en solo pour gagner 10 minutes en voiture.
L’homme des tarifs
La chose la plus importante sur le marché à l’heure actuelle, c’est la désescalade de Trump. La menace et la mise en œuvre de ce niveau de tarifs sont réelles et très douloureuses.
Pour mettre les choses en contexte, dans le cas des droits de douane de 1,0 imposé par Trump, les recettes annuelles générées par les droits de douane imposés aux États-Unis étaient d’environ 70 milliards de dollars. Cette fois, le marché s’attendait à ce que les droits de douane soient mis en place, ce qui se traduirait par des recettes annuelles d’environ 200 à 300 milliards de dollars pour les États-Unis. Nous avons plutôt obtenu des droits de douane qui équivaudraient à des recettes annuelles de 700 milliards de dollars. Il s’agit d’un delta massif qui réorganise fondamentalement le commerce mondial, inversant des décennies de mondialisation.
Pour comprendre à quel point Trump tient mordicus aux droits de douane, il faut se mettre dans sa tête, ce qui est dangereux. Si vous suivez ses écrits antérieurs et ses articles d’opinion, vous verrez que Trump idolâtre William McKinley. McKinley était le président des États-Unis au tournant des années 1900 et se qualifiait lui-même d’« homme des tarifs, debout sur une plate-forme tarifaire ».
Trump n’a pas encore capitulé à l’égard de ces tarifs (au moment d’écrire ces lignes) et a indiqué qu’il y aura des difficultés à court terme pour les gains à long terme. Bien que ce mantra soit une stratégie efficace pour l’haltérophilie, il ne fonctionne pas vraiment comme cela dans l’économie. Il croyait autrefois que le marché boursier était sa première mesure de succès, mais cette mesure a été rejetée. Le temps nous le dira au cours des prochains mois, et il se peut qu’il retire quelque chose, mais le marché a décidé que ces droits de douane sont réels, qu’ils dureront beaucoup plus longtemps que prévu et qu’ils freineront la croissance.
Impact sur la technologie
L’incidence la plus importante sur les technologies est l’effet secondaire d’un ralentissement de la croissance. Les actions du secteur des technologies misent principalement sur la croissance de l’économie en général. Un régime tarifaire lourd incite les entreprises à réduire leurs budgets en raison de l’augmentation des coûts. Cela comprend les budgets de publicité, les budgets de logiciels et les réductions d’effectifs (pour lesquels la technologie est vendue).
Les entreprises technologiques qui ont des chaînes d’approvisionnement mondiales sont fortement touchées par ces tarifs. Il s’agit de l’impact le plus direct des tarifs de premier ordre. Le meilleur exemple est Apple. Depuis des années, Apple tente de diversifier sa chaîne d’approvisionnement en s’éloignant de la Chine. Toutefois, elle y est parvenue en transférant ses activités manufacturières en Inde. Bien que la Chine ait été la plus durement touchée par les tarifs douaniers, l’Inde n’a pas été épargnée, son taux étant de 27 % contre 54 % pour la Chine.
Il s’agit d’une catastrophe géopolitique particulière pour les États-Unis en ce qui concerne la guerre de l’IA. Si vous pensez aux intérêts nationaux, l’IA est au centre de tout cela. Il peut être utilisé dans les systèmes de défense pour obtenir des avantages militaires importants, mais surtout, il augmente la productivité pour faire progresser l’économie. Ce que les États-Unis viennent de faire, c’est de devenir l’endroit le plus coûteux au monde pour construire des centres de données sur l’IA.
Réfléchissez à toutes les composantes du réseautage dont vous avez besoin : mémoire, climatisation, réseautage, etc. Tous ces produits proviennent de pays comme Taïwan, la Corée du Sud, la Thaïlande, la Malaisie, le Vietnam et l’Indonésie. L’exemption des semi-conducteurs n’était pas pertinente pour l’IA. Les semi-conducteurs pour centres de données arrivent en Amérique sous forme de produits finis en provenance de Taïwan et d’autres pays asiatiques : serveurs, systèmes de stockage et commutateurs de réseau.
Trump doit conclure rapidement des accords avec ces pays asiatiques amis, car ces centres de données sont en cours de construction.
Dans son état actuel, ce niveau de droits de douane est une victoire épique pour la Chine dans la course à l’IA.
Suivi sur le thème séculaire : l’IA
Passons maintenant de la discussion sur les tarifs à ce que nous voyons au rez-de-chaussée. Je tiens d’abord à préciser que les facteurs macroéconomiques et les droits de douane seront au cœur des préoccupations au cours des prochains mois. Ce sont les seules choses qui comptent jusqu’à ce qu’elles ne comptent pas... c’est à ce moment-là que nous pouvons nous concentrer sur les entreprises qui changent le monde. Avons-nous eu de nouvelles nouvelles qui sont en train de faire éclater la thèse? Ou y a-t-il d’intéressantes pistes à explorer?
Le débat sur les centres de données surdimensionnés s’est enchaîné avec plusieurs autres points de données des deux côtés du registre ce mois-ci. Du côté de la surconstruction, nous avions :
- Un autre rapport de TD Cowen indique que Microsoft a abandonné les lettres d’intention de centres de données 2GW. Bien que ces 2GW aient été entièrement compensés par Google et Meta et que la demande nette en glissement annuel soit toujours en hausse, le recul de Microsoft a fait l’objet de quelques titres négatifs tape-à-l’œil.
- Le président du conseil d’Alibaba, Joe Tsai, a prévenu qu’une bulle pourrait se former dans la construction de centres de données sur l’IA aux États-Unis.
- Le PAPE de CoreWeave a échoué. Leur cours se situait bien en deçà de l’extrémité inférieure de la fourchette cible initiale, et cadrait avec une ronde de négociations sur le marché secondaire en novembre de l’année dernière. De plus, ils ont réduit la hausse de 3 milliards de dollars à 1,5 milliard de dollars. Toutefois, après avoir baissé le jour suivant le lancement, l’action est passée de 38 $ à plus de 60 $ avant d’être rattrapée par la liquidation mondiale. Le marché essaie encore de se faire une idée à ce sujet.
- La peur de DeepSeek n’est pas encore dissipée. Un article du magazine The Information souligne qu’une entreprise de cybersécurité dépense maintenant 5 % de ce qu’elle dépensait auparavant pour utiliser DeepSeek par rapport à des joueurs plus établis.
Du côté de la demande positive, nous avons :
- Chez GTC, Jensen Huang a montré un exemple très clair de la façon dont les modèles de raisonnement nécessitent 150 fois plus de calculs que les premiers modèles d’IA. Ce processus itératif de « réflexion » exigera de plus en plus de calculs.
- OpenAI a publié un nouveau modèle d’imagerie qui est un pas en avant par rapport à l’utilisation d’une nouvelle technique qui nécessite 10 à 15 fois plus de jetons que le modèle précédent.
- Meta a lancé le Llama 4 avec des statistiques extrêmement impressionnantes. Les modèles Llama sont 50 fois moins chers que le GPT-4, ils sont libres de droits et disposent d’une fenêtre contextuelle massive. Meta a entraîné ce modèle sur un cluster de GPU « plus grand que tout ce qui a été rapporté pour ce que font les autres », ce qui est encourageant.
- Les entreprises en démarrage d’IA augmentent leurs revenus à un rythme sans précédent, notamment :
- Bolt : 20 M$ + TRA en 2 mois
- Taux de rotation moyen du curseur de 100 M$ en 21 mois
- Midjourney 200 M$ en 2 ans
- L’adoption commence à augmenter. Nous constatons que ChatGPT continue d’accroître sa base d’utilisateurs, qui compte maintenant 400 millions d’utilisateurs actifs par semaine. De plus en plus d’entreprises commencent enfin à intégrer le flux de travail.
- La prolifération des agents aux agents entraînera des milliards (puis des billions) d’interactions en coulisses en temps réel.
Bien que le débat sur la surconstruction comporte encore des points très valables des deux côtés du remorqueur de guerre, il est difficile de soutenir que la tendance n’est pas beaucoup plus élevée. Tous les chemins mènent à plus de calcul. Les humains ont tendance à ne pas reconnaître les courbes de croissance exponentielles parce qu’elles semblent linéaires lorsqu’on est trop près d’elles. Nous sommes encore à l’aube de l’une des plus grandes avancées technologiques de tous les temps.
Cependant, les deux côtés de l’argument de la surconstruction peuvent être vrais. Nous pourrions être surconstruits à court terme et considérablement sous-construits à long terme. Ce qui se passera entre les deux sera fascinant à observer.
Réflexions finales
En période de volatilité extrême, il est important de réévaluer votre thèse de placement. Les manchettes macroéconomiques continueront de dominer les marchés. Cela mettra à l’épreuve votre détermination et votre conviction. La question la plus importante à se poser est la suivante : « Quelle est l’incidence sur les tendances à long terme? »
Les changements structurels exigent la capacité de s’adapter et d’évoluer. La rotation au sein des portefeuilles est une mesure efficace pour tirer parti des occasions disloquées, tout en gardant à l’esprit la thèse à long terme.
Nous ne sommes pas encore dans le bois, mais il y a beaucoup de possibilités pour ceux qui tolèrent la douleur.
Des convictions fortes. En vrac.
– Nick Mersch, CFA
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