De nos jours, les mouvements du marché sont très brusques et spectaculaires. Parfois, il s’agit d’une réaction excessive, parfois non. Qu’il s’agisse d’une manchette politique, d’un revirement de sentiment, d’un mauvais chiffre économique ou d’un dénouement de positions, de nombreux moments doivent être évalués, surtout en raison des pressions exercées par les clients. Ils voient tout en temps réel, et cela crée l’impression que quelque chose doit être fait.
Cependant, le cœur d’un portefeuille est bâti sur des forces beaucoup plus lentes comme les évaluations, les risques à long terme ou les changements macroéconomiques pluriannuels. Ces positionnements ne changent pas à cause d’un mardi volatil sur les marchés. Vous avez bien sûr votre identité de gestionnaire de portefeuille, mais en substance, il existe deux types de gestionnaires de portefeuille : les investisseurs à long terme qui ignorent le bruit ambiant et les gestionnaires tactiques qui réagissent à chaque déséquilibre. Ce cadrage a toujours eu du sens, mais nous pensons que les deux types n’ont pas besoin d’être indépendants.
Vous avez la possibilité d’avoir une identité structurelle claire pour votre portefeuille, tout en explorant de nouvelles opportunités. En fait, vous devriez probablement le faire. L’important est de déterminer clairement si cette transaction est un ajustement à court terme ou un changement de philosophie à long terme. Nous vous expliquerons comment nous envisageons les ajustements tactiques dans le cadre d’une perspective à long terme.
Couches de portefeuille : structurelles ou tactique
Pour simplifier, considérons un portefeuille comme ayant deux couches principales : une rapide et une lente. Le positionnement structurel est la couche lente. C’est le positionnement qui correspond à vos perspectives macroéconomiques globales pour le portefeuille. Cela détermine le niveau de risque que vous êtes prêt à accepter dans chaque catégorie. Il établit le positionnement régional, la part que vous allouerez aux titres à revenu fixe ou aux diversificateurs, et l’orientation générale du style du portefeuille.
Cela reflète des forces plus profondes comme les niveaux de valorisation, certains risques comme la concentration, et peut-être la façon dont les corrélations ont interagi. Ce ne sont pas des éléments qui changent d’une semaine à l’autre. Et ils ne devraient pas non plus; si votre opinion structurelle change aussi souvent, vous n’en avez peut-être pas. Essentiellement, cette couche définit le portefeuille et aura le plus grand impact sur les résultats.
Le positionnement tactique est la couche la plus rapide. Il existe pour ajouter une exposition lorsque le risque et la récompense changent de manière significative. Le but de cette couche n’est pas de modifier la conviction du portefeuille, mais d’exploiter les distorsions du marché où vous pensez qu’il pourrait y avoir une réaction excessive.
Ces transactions ne se présentent pas tous les jours. Il y a des événements qui provoquent un désalignement important assez souvent, mais le rôle du gestionnaire de portefeuille est de déterminer si cette réaction est une surréaction qui mérite d’être poursuivie ou si la réaction est justifiée et prendra de nombreuses années à se rétablir. À l’échelle des dernières années, nous avons habituellement eu une ou deux opérations « tactiques » dans nos portefeuilles chaque année. Pour vous donner une idée, l’image ci-dessous montre à quoi ressemblaient ces transactions :
Bien que ces opérations aient entraîné une hausse des actions américaines au-dessus de notre pondération de référence, elles n’ont pas modifié notre sous-pondération structurelle à long terme. Nous sommes rapidement revenus à notre position de sous-pondération. Ces opérations étaient notre propre expression de ce que nous considérions comme des réactions excessives à court terme du marché. La taille des opérations est également importante, représentant de 2 à 4% du portefeuille pour maintenir l’identité initiale. Si l’occasion se présente, nous réévaluons la situation; sinon, la structure du portefeuille demeure intacte.
Les risques cachés de la dérive du portefeuille
Il existe quelques façons dont des opérations tactiques peuvent mal tourner. Sur le moment, ils ne semblent pas très dramatiques, mais avec le temps, ils peuvent le devenir.« Un « échec » ne se résume pas non plus à la croissance du capital; on peut toujours gagner de l’argent, mais il s’agit plutôt de deux types différents de dérive de portefeuille. »
La première façon consiste simplement à l’accumulation de plusieurs opérations tactiques. La plupart des manœuvres tactiques sont de faible envergure : une réduction ici, un ajout là, ou une rotation. Individuellement, chaque décision est rationnelle. Souvent, ils semblent prudents, vous fixant droit dans les yeux. Mais avec le temps, si la discipline du portefeuille est déficiente, ces petits ajustements s’accumulent.
La discipline de sortie est très importante. Autrement, ce qui a commencé comme une série d’expressions à court terme peut modifier le ton général de la couche structurelle. Personne n’a déclaré ce changement de point de vue, mais le portefeuille représente de toute façon le nouveau point de vue.
Le deuxième risque? Succès. C’est un bon problème à avoir, mais disons que l’opération tactique réussit, qu’elle fonctionne bien et que la position dépasse sa taille initiale. Alors qu’elle devient l’une des principales contributrices à la performance, réduire la position semble contre-productif. Pourquoi réduire quelque chose qui fonctionne clairement dans le portefeuille?
Les investisseurs sont sujets à plusieurs biais comportementaux, mais l’avidité est peut-être le plus grand d’entre eux. Avoir la discipline de se souvenir de la taille intentionnelle de la position est essentiel. Il est important d’établir des niveaux cibles de sortie pour sortir de la position à court terme et de vous tenir responsable si ce prix cible est atteint.
Si vous ne suivez pas de près les opérations tactiques, de légères modifications peuvent se transformer en positions fondamentales, modifiant le profil de risque du portefeuille sans décision délibérée. C’est pourquoi la fixation d’objectifs et la vente lorsqu’ils sont atteints ne sont pas facultatives; c’est ainsi que vous vous assurez que le court terme reste court terme. Le danger n’est pas la volatilité, c’est la dérive. Si une transaction est concluante, savourez votre succès.
Comment établir des garde-fous efficaces
Les opérations tactiques visent à ajouter de la souplesse, et non de la liberté. Pour que le portefeuille connaisse le plus grand succès possible, il doit y avoir une structure. Sans structure, le portefeuille peut changer, mais avec trop de structure, vous pourriez ne jamais avoir le courage d’agir. L’équilibre consiste à établir des règles claires avant l’apparition de la volatilité.
Pour nos portefeuilles, la gestion tactique des risques commence par le dimensionnement. La taille des positions est activement surveillée et les positions sont examinées au fil du temps à la lumière de la thèse d’investissement initiale. Les expositions sectorielles et régionales sont également prises en compte dans le processus de constitution du portefeuille. Bien qu’une opération puisse être intéressante en soi, son incidence est évaluée dans le contexte du portefeuille dans son ensemble.
Ensuite, l’accent est mis sur une justification écrite. Cela éloigne la transaction d’un sentiment et la rapproche d’une raison claire pour laquelle le mouvement est effectué et de ce qui pourrait mal tourner. Cela établit une structure efficace pour l’examen des opérations antérieures. Vous profitez également de l’avantage supplémentaire d’en apprendre davantage sur l’espace en cours de route.
La plupart des investisseurs sont rigoureux en ce qui a trait au risque de baisse; moins le sont en ce qui a trait à la gestion des hausses. Avant d’effectuer une transaction tactique, discutez des niveaux de révision concernant la réduction, la sortie et l’ajout, et respectez ces niveaux. Lorsque vous initiez la transaction, c’est à ce moment-là que vous êtes le plus susceptible d’être lucide à ce sujet, et non après qu’elle a déjà évolué. L’objectif est d’éliminer les doutes futurs avant que l’émotion ne s’installe.
Avant de mettre en place une position tactique, prenez du recul et effectuez quelques vérifications de base :
- Quelle inefficacité particulière cherchons-nous à cibler?
- S’agit-il vraiment d’une perturbation à court terme, ou réagissons-nous à du bruit?
- Comment cela se compare-t-il au positionnement actuel du portefeuille?
- La taille est-elle appropriée pour une inclinaison à court terme?
- Déterminer les niveaux de sortie, à la baisse et à la hausse.
- Ajoutons-nous au risque du portefeuille ou réaffectons-nous les niveaux de risque précédents?
Les opérations tactiques ne visent pas la perfection; elles seront parfois erronées. Ces questions n’élimineront pas les erreurs, elles réduiront simplement la capacité des ajustements à court terme à se transformer en ajustements à long terme.
Réflexions finales
Les marchés vous tenteront toujours de faire quelque chose, surtout ceux qui évoluent aussi rapidement que ceux-ci. La souplesse tactique ajoute du panache à un portefeuille, mais c’est toujours la base structurelle qui déterminera la plupart des résultats. Utilisées correctement, les opérations tactiques devraient améliorer la structure, et non la concurrencer.
— Brett Gustafson est un gestionnaire de portefeuille associé chez Investissements Purpose
— Spencer Morgan est directeur, stratégies de portefeuille chez Investissements Purpose
Sources : Les graphiques proviennent de Bloomberg L.P.
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