Chaque année depuis 1978, la Federal Reserve Bank de Kansas City parraine un symposium sur un enjeu économique important auquel sont confrontées les économies américaine et mondiale. Ce pèlerinage annuel dans la magnifique station de montagne de Jackson Hole, qui attire des banquiers, des ministres des finances, des universitaires et des acteurs des marchés financiers du monde entier pour son symposium économique, est marqué par un discours d’ouverture du président de la Réserve fédérale. L’an dernier, Jay Powell a laissé tomber les marchés et les a surpris en s’entêtant à relever les taux pour lutter contre l’inflation. Cette année, l’événement a été moins important, avec très peu de nouveautés, mais nous apprécions toujours les superbes toiles de fond de CNBC. Il est de plus en plus évident que la pente raide tire à sa fin, mais la grande question est de savoir ce qui se passe de l’autre côté.?
L’atterrissage en douceur gagnant du terrain, les banquiers éprouvent probablement une certaine satisfaction et un sentiment d’accomplissement après avoir atteint le sommet après le chemin laborieux entamé en mars dernier... cela nous rappelle le dicton latin, dulcius ex asperis, qui signifie « plus doux après les difficultés » (il est vrai que nous ne sommes pas des experts en latin, mais nous avons découvert ce dicton en regardant le film de Sandy B, La Cité perdue). Tant la Fed que la Banque du Canada ont été occupées par un cycle d’accentuation accélérée qui a fait grimper les coûts d’emprunt, contribué au marché baissier de l’an dernier et resserré les conditions financières qui n’ont pas encore été pleinement ressenties dans l’économie. Nous ne savons pas ce qui va se produire à l’avenir ou si nous atteignons les taux les plus élevés à l’heure actuelle, mais le marché semble certain que nous sommes proches, sinon déjà là. La fin est peut-être proche, mais la Fed restera agnostique et dépendante des données.
Les rendements des obligations à long terme n’ont cessé d’augmenter au cours des derniers mois. Les rendements des obligations américaines à 10 ans ont fortement reculé de plus de 4 %, et les attentes de hausse des taux à long terme ont refait surface, ce qui explique en partie pourquoi les actions se sont effondrées en août. La hausse des taux des obligations à long terme pose un problème pour les évaluations de toutes les catégories d’actifs. Ce qui est intéressant, c’est que cette variation des taux a été principalement axée sur l’extrémité à long terme de la courbe. Le graphique ci-dessous présente la variation en points de base des diverses durées des obligations pour la courbe de rendement des obligations américaines. Cela montre clairement que les rendements des obligations à long terme ont augmenté davantage que les taux à court terme, les obligations à 10 ans ayant atteint leur niveau le plus élevé depuis 2007. Bien sûr, il y a des raisons plus nuancées à ce mouvement; certains accusent la Banque du Japon ou l’abaissement de la note de Fitch, mais la vraie raison est que les craintes de récession se sont apaisées, que l’inflation est toujours présente et que l’économie se porte mieux que prévu. Cela peut sembler intéressant, mais malheureusement, de telles pentes baissières provoquent des signaux déroutants et sont historiquement peu favorables à l’économie, précédant souvent les récessions.
Alors, à quoi peut-on s'attendre exactement de l'autre côté des taux de pointe? Historiquement, il y a une période de pause, pendant laquelle l’économie se porte bien, avant que les effets de la hausse ne se fassent sentir dans l’économie, ce qui mène à une récession. Au début des années 90, cette période, que nous appellerons le « pic fixe », peut durer de 100 à 445 jours, en moyenne 229 jours avant que les banques centrales ne réduisent les taux d’intérêt lorsqu’une récession est apparente. Nous ne savons pas si nous en sommes encore au sommet ou non, mais les prix sur les marchés sont clairs. Les contrats à terme sur les fonds fédéraux montrent que les taux atteindront leur maximum lors de la réunion de novembre, avec un taux implicite de 5,46 %, soit environ 13 points de base de plus que le taux effectif aujourd'hui. Il s’agit de moins d’une hausse, de sorte que la probabilité implicite de randonnée est encore faible. Le marché des contrats à terme prévoit que la Fed commencera à réduire ses dépenses à la mi-2024. Ce délai correspond à la durée moyenne des pics précédents de 1995, 2000, 2006 et 2018.
De l’autre côté
Il n’est pas impossible de choisir le bon moment pour prendre le virage. Toutefois, au-delà du sommet, nous voulions examiner quels secteurs du marché ont tendance à afficher des rendements supérieurs après que les banques centrales ont cessé de resserrer leurs politiques. Nous avons examiné les meilleurs et les pires secteurs remontant à 1990 pour trouver des indices, plus particulièrement les périodes de 6 et 9 mois qui ont suivi la dernière hausse de la Fed. Ce qui est apparu immédiatement, c’est que chaque cycle est unique et qu’il n’y a pas de règle du jeu claire. Ce n’est pas une surprise. Mais l’analyse des données a révélé quelques tendances intéressantes.
Certains thèmes des cycles précédents sont apparents : Les secteurs des soins de santé, des biens de consommation de base, des services financiers et des technologies ont été parmi les plus performants, surclassant le marché sur plusieurs périodes. Pour ce qui est du taux de réussite pour ces quatre sommets précédents, les secteurs des soins de santé, des services financiers et de Teck ont tous très bien fait, surpassant 75 % du temps l’indice S et P 500. Il est intéressant de noter que le rendement moyen des actions du secteur de la technologie a été si solide, compte tenu du fait que cette période comprenait le rendement de 2000, qui a été éliminé. En outre, les actions du secteur technologique ont été parmi les plus performantes dans les périodes qui ont suivi l’augmentation des prix en 1995 et en 2018. Les secteurs de l’énergie et des matières premières, y compris les sociétés d’exploitation aurifère, les aciéries et les sociétés de produits chimiques spécialisés, ont affiché les pires rendements. Étonnamment, les titres des services de communication n’ont pas été très bons non plus, mais ils ont été parmi les plus performants au cours de la période de 2006. D’autres secteurs cycliques, comme ceux des biens de consommation discrétionnaire et des industries, ont également tiré de l’arrière.
En moyenne, les marchés ont été positifs au cours de ces périodes, seule la période 2000 ayant connu une baisse du marché global après l’arrêt des hausses de taux de la Fed. La technologie a été écrasée cette année-là, et la nature défensive des produits de base et des soins de santé a été largement gagnante, avec une surperformance relative de plus de 20 %
Réflexions finales
La partie longue de la courbe fait un peu de travail pour les banquiers centraux, en resserrant les conditions financières afin qu’ils n’aient peut-être pas à le faire. Pour l’instant, les marchés ne sont pas convaincus qu’il y aura une autre hausse, alors peut-être que le sommet est atteint. Étant donné que c’est le bon moment d’examiner les portefeuilles pour s’assurer qu’ils correspondent à ce qui pourrait se produire dans un scénario de taux de pointe. Cela signifie généralement qu’il faut ajouter de la duration et augmenter l’exposition sectorielle aux actions les plus sensibles aux taux d’intérêt. Étant donné que certains des secteurs les plus performants ont récemment fait l’objet de ventes massives, cela les rend encore plus attrayants du point de vue de la valeur relative. Au sein de nos fonds de dividendes, comme le Fonds de revenu d’actions de base Purpose, nous sommes de plus en plus axés sur les soins de santé, les biens de consommation de base et d’autres titres sensibles aux taux d’intérêt qui ont tendance à profiter lorsque nous atteignons le sommet et que nous atteignons l’autre côté.
— Derek Benedet est gestionnaire de portefeuille chez Investissements Purpose
Sources : Les graphiques proviennent de Bloomberg L. P.
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