Comment constituer et gérer des portefeuilles à actifs multiples? Cette question peut sembler inoffensive, mais étant donné que c’est littéralement ce que nous faisons tous dans le secteur financier, dans une certaine mesure, c’est une question importante. Et nous croyons qu’il manque de contenu réfléchi sur le sujet. Il y a beaucoup de contenu sur ce que vous devriez acheter et sur des sujets comme la valeur, les marchés émergents, les titres à rendement élevé, etc., mais pas beaucoup sur la façon de tout regrouper, de gérer et de faire preuve de diligence raisonnable. Nous sommes comme l’industrie de l’automobile qui ne cesse de parler d’une seule partie de la voiture, alors que c’est la façon dont les pièces d’automobile fonctionnent ensemble qui vous mène là où vous allez.
Le secteur des services financiers offre des services de gestion de portefeuilles et de conseils pour aider les clients à atteindre leurs objectifs à long terme. Dans ce premier volet de Portfolio Construction Insights, nous partagerons nos réflexions et nos processus pour générer une compréhension plus approfondie de l’allocation et des expositions d’un portefeuille. De plus, nous vous ferons part de nos réflexions sur les facteurs d’exposition compte tenu de la conjoncture actuelle.
À l’avenir, nous nous attaquerons à bon nombre des obstacles auxquels les professionnels en exercice sont confrontés, comme la surveillance, le contrôle diligent, l’évaluation de l’incidence des changements, les frais, l’activité / la gestion passive, etc. L’objectif est de fournir aux lecteurs des outils et des idées pour améliorer leur processus.
Sachez ce que vous possédez – Répartition de l’actif en fonction des expositions
La constitution de portefeuilles est à la fois un art et une science. À première vue, il crée un portefeuille dont la composition de l’actif est la mieux conçue pour répondre aux objectifs de risque et de rendement à long terme du client. Idéalement, cette composition de l’actif peut être modifiée pour tenir compte du contexte macroéconomique actuel, tirer parti des occasions ou tenter de réduire certains risques. Malheureusement, c’est une simplification excessive dans un monde assez complexe.
Une stratégie d’actions peut comporter des expositions sous-jacentes très différentes par rapport à une autre, et le simple fait de se concentrer sur de vastes catégories d’actifs masque de nombreuses nuances qui deviennent très importantes pour stimuler le rendement et la volatilité du portefeuille. En fait, de nombreux placements peuvent transcender les catégories d’actifs dans leur comportement dans des conditions de marché différentes. Certaines actions, comme les services publics, les soins de santé ou les biens de consommation de base, peuvent se rapprocher de certaines répartitions en obligations. Bien que certaines répartitions d’obligations, comme les obligations à rendement élevé ou les actions privilégiées, puissent ressembler davantage aux actions. C’est là qu’intervient l’art de la construction de portefeuille.
Dans nos services d’analyse de portefeuille et de conseil, nous avons constaté que le découpage d’un portefeuille en fonction de plusieurs niveaux d’exposition peut fournir des informations beaucoup plus approfondies par rapport aux allocations d’actifs au niveau de la surface. En approfondissant nos connaissances, nous pouvons prendre des décisions plus éclairées. C’est un bref aperçu de ces aspects.
Répartition de l’actif
Bien que la répartition de l’actif puisse ne pas tenir compte de nombreuses nuances au sein d’un portefeuille, il s’agit d’un point de départ clair pour la répartition d’un portefeuille afin de vous assurer de savoir ce que vous possédez. Nous avons constaté que, compte tenu des instruments de placement disponibles, les actions, les obligations et les options sont idéalement classées selon trois grandes catégories.
Les actions et les obligations (nous incluons la trésorerie dans les obligations) sont assez simples. Les stratégies qui produisent une expérience de rendement sensiblement différente de celle des stratégies à long terme sont un peu fourre-tout.
L'aspect le plus difficile de l'allocation d'actifs vient peut-être du fait que la plupart des véhicules d'investissement, qu'il s'agisse d'un fonds, d'un FNB ou d'une alternative, comportent diverses expositions aux classes d'actifs. Cela empêche simplement de placer chaque placement dans une seule catégorie d’actifs. Pour bien comprendre l’exposition du portefeuille, même au niveau de répartition de l’actif le plus simple, il est essentiel d’examiner les titres sous-jacents de chaque placement.
La répartition de l’actif est assez simple et permet une certaine modélisation. L’analyse approfondie de chacune des catégories d’actifs ci-dessous et la façon dont elles s’harmonisent permettent de mieux comprendre le portefeuille.
Actions
Si la construction du portefeuille s’apparente à la fabrication d’une automobile, les actions sont sans aucun doute le moteur. L’équité est l’élément qui fait le plus souvent disparaître le portefeuille. Et le moteur n’a jamais promis une conduite plus douce. Les actions englobent un si grand nombre de stratégies et d’expositions potentielles, le simple fait de qualifier la répartition d ’ « actions » est presque un mauvais service. Les sociétés de capital de risque canadiennes à petite capitalisation sont des actions, tout comme les géants mondiaux de la technologie et les producteurs de produits de base d’un billion de dollars situés dans les économies émergentes. Ajoutez à cette liste différentes stratégies de gestion active et diverses stratégies passives, les variations sont illimitées.
Nous avons découvert plusieurs autres facteurs cruciaux pour comprendre les risques et les risques globaux des portefeuilles.
Zones géographiques
Le point de départ de toute approche de placement réside là où cet investissement est situé géographiquement. Habituellement, le principal objectif du portefeuille est de maximiser le rendement tout en minimisant le risque, et quelle meilleure façon de le faire que de diversifier votre répartition entre un large éventail de pays. Les économies mondiales ne sont pas toujours à l’unisson, ce qui permet aux investisseurs de réduire la corrélation entre leurs portefeuilles d’actions. De plus, la composition des marchés est très différente. Cela ajoute aux avantages de la diversification, comme les produits pharmaceutiques mondiaux ou les marques grand public qui ne sont pas offertes dans des marchés comme le Canada.
Si on va un peu plus loin, il y a des avantages à investir dans les économies en développement. Investir dans les marchés émergents offre un potentiel de diversification encore plus grand. Bien qu’il y ait de nombreux avantages à investir à l’échelle mondiale, il ne s’agit pas seulement de briller et d’arc-en-ciel. Dans l’ensemble, surveillez le risque de change et le risque politique des pays dans lesquels vous investissez.
L’important, c’est d’être certain de ce que vous ajoutez, si un investissement dit « global » dans le nom, assurez-vous que c’est le cas. Souvent, un placement « mondial » ne représente que 60 % d’actions américaines, ce qui n’est peut-être pas le cas pour l’ensemble de votre portefeuille. En plus de l’exposition aux pays, si le risque est une préoccupation, assurez-vous de l’exposition aux pays en développement que vous ajouteriez au portefeuille.
Taille, style et cyclicité
Pour passer de la géographie à la perspective de placement suivante, il faut examiner le style, la taille et le caractère cyclique du portefeuille. Le style et la taille d’un fonds sont habituellement assez statiques, tandis que le caractère cyclique peut changer en raison des perspectives des gestionnaires quant à la conjoncture économique. Par exemple, si un gestionnaire gère un fonds de valeur à grande capitalisation, c’est ce que l’investisseur attend de la répartition de son portefeuille. Il n’arrive pas souvent que le gestionnaire opte pour l’achat de sociétés de croissance à petite capitalisation; il est beaucoup plus probable qu’un gestionnaire croie que nous sommes au creux du cycle économique et, par conséquent, qu’il penche vers des secteurs plus cycliques à l’avenir.
L’objectif est d’aligner les préférences du portefeuille sur le style, la taille et le caractère cyclique avec la perspective globale tout en maintenant la diversification, car parfois les perspectives ne fonctionnent tout simplement pas comme prévu.
La surveillance de ces répartitions de titres de capitaux propres d’un portefeuille global est essentielle au succès. Bien que la mondialisation ait accru la corrélation entre les actions mondiales, la diversification internationale présente encore des avantages. Il y a eu de fortes divergences entre le rendement des styles, surtout depuis quelque temps, ce qui, selon la façon dont vous êtes répartis, peut contribuer au succès ou à l’échec d’un modèle.Dans un portefeuille, chaque élément du gâteau a son travail et, comme Henry Ford l’a déjà dit, « rien n’est particulièrement difficile si on le divise en petits emplois ».
Obligations (auparavant titres à revenu fixe)
Les premiers inventeurs de l’automobile ont rapidement conclu que la propulsion vers l’avant devait être contrecarrée afin de la rendre sûre. Ainsi, ils ont inventé le système de freinage. De même, nous ne pouvons pas négliger les placements à revenu fixe d’un portefeuille, car ils sont nécessaires pour éviter des obstacles imprévus. (À vrai dire, nous étions déchirés par cette analogie de l’automobile, car les instruments à revenu fixe aident aussi à faciliter le parcours comme un système de suspension, mais nous digressons.)
Les titres à revenu fixe sont habituellement utilisés dans un portefeuille pour réduire la volatilité et offrir des rendements stables aux clients. En période de volatilité des marchés, les obligations d’État peuvent offrir une protection importante aux portefeuilles; toutefois, comme les rendements demeurent près des creux historiques, le rôle des placements à revenu fixe préoccupe de plus en plus les répartiteurs d’actifs. Il est devenu encore plus difficile de trouver un équilibre délicat entre la stabilité du portefeuille et les coûts d’opportunité plus élevés liés au détournement d’actifs qui pourraient générer des rendements plus élevés ailleurs.
De notre point de vue, la portion à revenu fixe du portefeuille se compose de liquidités, d'obligations de obligations de sociétés gouvernementales, d'instruments titrisés ainsi que d'actions privilégiées. La proportion entre ces grands groupes dépend en grande partie du rôle souhaité des titres à revenu fixe dans un portefeuille diversifié. Pour faciliter davantage l’analyse de portefeuille, nous nous concentrons sur trois aspects clés.
Zones géographiques
L’exposition géographique est directe. Notre approche préférée ne vise que trois grands volets : Canada, des États-Unis et international, où nous rangeons tout le reste. Peut-être plus que dans le cas des actions, la plupart des Canadiens ont une préférence pour les pays d’origine dans leur répartition des titres à revenu fixe. Bien que cela soit logique du point de vue de l’appariement des passifs, le bassin de placements potentiels au Canada est plutôt limité, surtout sur les marchés du crédit. Il est donc important de chercher à l'extérieur de nos frontières dans une certaine mesure pour une gamme plus large d'obligations de sociétés.
L’argument commun en faveur de la limitation de l’exposition aux devises au sein de la composante titres à revenu fixe du portefeuille est de limiter la volatilité potentielle causée par les fluctuations des marchés des devises. Ce risque est amplifié dans un contexte de faibles taux d’intérêt, d’autant plus que les frais de couverture peuvent également être élevés par rapport aux rendements prévus.
Note de
Pour compenser la baisse des rendements, certains conseillers augmentent leur pondération en titres à revenu fixe au moyen d’instruments présentant des caractéristiques plus risquées comme les actions, comme les obligations à rendement élevé. C’est pendant les replis du marché, mais lorsque les instruments à revenu fixe servent à réduire considérablement la volatilité du portefeuille et à surclasser les actifs plus risqués. Par conséquent, il est important d’analyser la composition du crédit des mandats individuels à revenu fixe pour avoir une idée de l’exposition totale d’un portefeuille. Il est facile d'entrer dans les détails lors de la dissection de l'exposition au crédit, mais d'une approche de portefeuille, nous sommes moins intéressés par l'exposition d'une entreprise individuelle ou des cotes de crédit spécifiques, mais utilisons plutôt des seaux plus grands en les divisant en investissement grade (AAA à BBB), rendement élevé (BB ou inférieur) ou non noté.
En utilisant ce cadre simple, il est facile et rapide de voir l’exposition globale d’un portefeuille, et peut-être même s’il est trop orienté vers le crédit. Dans ce contexte, le refus des investisseurs d’assumer un risque de crédit garantit presque un rendement faible. Toutefois, le fait de privilégier trop les actions privilégiées ou les obligations à rendement élevé offre des rendements plus attrayants, mais expose les clients à un risque de retrait beaucoup plus élevé et à une corrélation plus élevée avec les actions.
Durée
Les indices de référence du marché obligataire eux-mêmes ont changé au fil du temps, comme vous pouvez le voir dans le tableau ci-dessous. Au cours des 20 dernières années, les rendements ont chuté considérablement, mais la duration, une mesure de la sensibilité aux taux d’intérêt, est passée d’un peu plus de cinq ans à plus de huit ans. Autrement dit, l’exposition à l’indice général comporte maintenant 50 % plus de risque de taux d’intérêt qu’il y a 20 ans, mais seulement un tiers du rendement.
L’établissement de la durée globale appropriée d’un portefeuille dépend en grande partie des perspectives des taux d’intérêt. Par exemple, dans un contexte de hausse des taux, une duration plus courte est plus appropriée pour réduire le risque de taux d’intérêt. Habituellement, les portefeuilles sont comparés à une durée de référence appropriée afin de déterminer l’ampleur de l’exposition aux taux qui est intégrée au portefeuille.
Les conseillers disposent d’une vaste gamme d’options de placement pour constituer un portefeuille diversifié à revenu fixe. Les options disponibles ont considérablement augmenté au cours des dernières années avec un large éventail de nouveaux ETF, de fonds de dette privée et d’alternatives liquides axées sur l’espace de crédit.
Outre tous les produits disponibles, l’utilisation d’obligations individuelles dans une stratégie échelonnée, par exemple, peut également être une option efficace et très rentable. Les fortes inclinaisons au sein de l’une de ces expositions clés doivent suivre une logique stratégique bien pensée avec une compréhension claire de ce que les expositions veulent exactement réaliser. L’objectif ultime délicat est de combiner les placements dans l’ensemble des titres à revenu fixe afin de trouver un équilibre entre ces trois facteurs.
Placements non traditionnels
La définition des stratégies alternatives a changé au fil du temps. Il y a des années, si c’était la notice d’offre (plutôt que le prospectus complet), c’était probablement une solution de rechange. Aujourd'hui, les règles ayant changé, il y a des stratégies alternatives dans les fonds offerts par prospectus et les FNB. C’est vraiment une question de stratégie sous-jacente.
Pour la construction de portefeuille, nous considérons les stratégies alternatives comme celles qui offrent un profil de risque et/ou rendement différent démontrable par rapport aux classes d'actifs long-only telles que les actions et les obligations. La gamme de stratégies de la catégorie d’actifs non traditionnels est également diversifiée. Par conséquent, nous classons les stratégies en quatre cohortes fondées sur la raison d’être, selon la façon dont nous prévoyons qu’elles aideront l’ensemble du portefeuille :
- Diversificateurs – réduisent le risque du marché boursier pour le portefeuille
- Crédit Revenu – réduire le risque lié aux titres à revenu fixe et/ou améliorer les flux de trésorerie
- Croissance – améliorer le rendement du portefeuille
- Actifs réels – aident à protéger le pouvoir d'achat du portefeuille contre l'inflation
Ces sous-classifications d’alternatives relèvent un peu plus de l’art que de la science. Par exemple, l’exposition à l’or est manifestement un actif réel, mais elle peut parfois être un facteur de diversification. De nombreuses stratégies axées sur le revenu peuvent offrir certains avantages de diversification, à moins qu’un incident de crédit ne survienne. Disons simplement que les sous-catégories sont assez souples. L’objectif de la répartition des options dans ces catégories est de veiller à ce que les avoirs ou les positions soient diversifiés et orientés vers l’objectif souhaité.
Réflexions actuelles
Si vous lisez une quantité quelconque de contenu donnant des avis sur les marchés (notre contenu inclus), vous avez probablement rencontré des rapports favorisant une exposition : par exemple, la valeur par rapport à la croissance. Cela signifie-t-il que vous ne devriez acheter que des stratégies à valeur ajoutée en leur nom? Est-ce que ce sont là des valeurs réelles et devrait-il y avoir une exposition nulle à la croissance?
Il s’agit de l’étape critique où les opinions sur le marché répondent à l’exigence tout aussi importante d’un portefeuille bien diversifié. Dans la section qui suit, nous vous ferons part de notre point de vue sur les marchés (abrégé) et sur ce que cela signifie pour un portefeuille d’actifs multiples. Pour que ce soit gérable, nous nous concentrerons sur un profil objectif équilibré et intermédiaire.
Correction et cycle du marché
Le début de 2022 a clairement été difficile. Au début, cela ressemblait davantage à une rotation de style loin des noms de croissance, combinée à des rendements en hausse, à l’inflation et à un pivot imminent des banquiers centraux. Puis la guerre a éclaté. Les actions mondiales ont donc subi une correction. Il existe une sorte de règle simple en matière de correction : s’il n’y a pas de récession imminente, les services correctionnels offrent des occasions d’achat. Si une récession se profile à l’horizon, ils N’achètent PAS d’occasions.
Le plus difficile est de savoir si une récession approche, ce qui nous amène à notre cadre du cycle du marché. Cette approche multidisciplinaire combine économie, taux et indicateurs fondamentaux qui aident à brosser un tableau de la santé du cycle. La bonne nouvelle, c’est que le cycle semble sain.
Cela nous inciterait normalement un peu plus à mettre de l’argent à contribution dans ce contexte de repli. Mais comme il s'est concentré très étroitement sur le facteur de croissance,nous n'avons pas sauté le pas. Par exemple, la Bourse de Toronto est en baisse d’environ 2 % par rapport à son sommet — je ne suis pas certain que ce soit une aubaine.
Néanmoins, l’indicateur du cycle de marché sain nous donne une légère surpondération en actions. Dans cette surpondération, il y a une inclinaison décente vers les actions canadiennes et une inclinaison mineure vers l’international. Il s’agit de marchés plus axés sur la valeur, ce qui fait en sorte que le style délaisse la croissance. Nous sous-pondérons également les actions américaines sur les plans de l’évaluation, du style et de la concentration.
Les titres à revenu fixe sont sous-pondérés, car nous pensons actuellement que les rendements ont un peu plus de choses à augmenter et que les écarts sont comprimés (quoique cela commence à paraître plus intéressant dernièrement). Au sein de cette classe d’actifs, notre duration reste faible et nous penchons davantage vers le crédit. Nous détenons également des liquidités élevées.
Les options, légèrement surpondérées, sont principalement axées sur la diversification et les actifs réels.
Pour les diversificateurs, compte tenu de la progression des marchés boursiers, en hausse de plus de 30 % par rapport aux niveaux d'avant pandémie, nous craignons de plus en plus que 2022 ne se révèle être une année avec de multiples corrections. L’incertitude s’ajoute au virage imminent des politiques des banques centrales, alors que le cycle de resserrement mondial semble s’amorcer. La hausse de l’inflation exerce une pression à la hausse sur les rendements obligataires, car il est devenu difficile de trouver des solutions défensives de qualité dans les catégories d’actifs traditionnelles.
Bien que nous ne croyions pas que l’inflation galopante se profile à l’horizon, le risque d’inflation est élevé. L’indice général des prix à la consommation (IPC) est demeuré à des sommets inégalés depuis dix ans en raison du goulot d’étranglement de l’offre et de la forte demande, surtout pour les biens durables. Bien que cette tendance devrait se rétablir en 2022, les prévisions d’inflation à long terme sont en hausse. La pression salariale augmente et plus l’IPC demeure élevé, plus les comportements commencent à changer. Une approche diversifiée des actifs réels aide à protéger le pouvoir d'achat si l'inflation devait rester élevée pendant une période prolongée.
À venir
Nous espérons que cet aperçu d’une approche visant à approfondir le portefeuille a été bénéfique. C’est du travail supplémentaire, mais c’est du temps bien dépensé. Au cours des prochains mois, nous continuerons de nous attaquer aux problèmes et de fournir des solutions aux praticiens, qu’ils gèrent un modèle rigoureux ou qu’un investisseur gère un seul portefeuille.
— Craig Basinger est stratège en chef du marché chez Purpose Investments Inc
— Derek Benedet est gestionnaire de portefeuille chez Purpose Investments Inc
— Brett Gustafson est analyste de portefeuille chez Purpose Investments Inc
Sources : Les graphiques proviennent de Bloomberg L. P.
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